In der Energiewirtschaft wird derzeit über die Eigenkapitalrendite bei den größten deutschen Verteilnetzbetreibern debattiert. Die Verteilnetzbetreiber sollen 2024 im gewichteten Mittel eine Eigenkapitalrendite von rund 30 Prozent erzielt haben, im ungewichteten Durchschnitt 24,4 Prozent.
Einzelne Häuser erreichten demnach Spitzenwerte von 45 Prozent (Westnetz), 61 Prozent (EWE Netz) oder gar knapp 100 Prozent (Rheinnetz). Gemessen an einer regulatorisch vorgesehenen Verzinsung von fünf bis sieben Prozent liest sich das wie ein Beleg für systematisch überhöhte Gewinne – und wie ein Milliardenhebel zur Senkung der Netzentgelte. Die Zahlen gehen auf eine Analyse des Bundesverbands Neue Energiewirtschaft (BNE) zurück, der dieses wirkmächtige Bild in die energiepolitische Debatte gesetzt hat.
Doch diese verkürzte Sicht täuscht: Die herangezogene Kennzahl – die handelsrechtliche Eigenkapitalrendite misst im regulierten Netzgeschäft nicht das, was der Gesetzgeber und die Regulierungsbehörde als angemessene Rendite zugrunde legen und damit die Basis für die tatsächlich erzielten Gewinne bildet. Dieser Beitrag will zeigen, warum das so ist, und welche Größen tatsächlich Aussagekraft besitzen.
Zweckgebundene "Wahrheiten" in der Energiewirtschaft
Anlagevermögen und Eigenkapital können je nach Regelwerk unterschiedlich bestimmt werden. Handelsgesetz, internationale Rechnungslegungsstandards (IFRS) und das Steuerrecht werden in der Energiewelt noch durch die Regulierung ergänzt. Alle vier Systeme können für denselben Sachverhalt zu unterschiedlichen Werten führen. Sie bilden damit keine widersprüchlichen, sondern jeweils zweckgebundene "Wahrheiten" ab.
Die Regulierung hat den berechtigten Anspruch, das technisch-wirtschaftlich eingesetzte Vermögen abzubilden, daraus das betriebsnotwendige Eigenkapital abzuleiten und dieses adäquat zu verzinsen. Um das tatsächlich erzielte Ergebnis als "angemessen" zu bewerten, ist es allerdings ins Verhältnis zur "Entstehungsgröße", also dem kalkulatorischen Eigenkapital, zu setzen.
Eigenkapitalrendite unterscheidet sich
Der Unterschied zwischen handelsrechtlicher und kalkulatorischer Eigenkapitalrendite erklärt sich insbesondere aus der unterschiedlichen Behandlung des Anlagevermögens. Die kalkulatorischen Eigenkapitalkosten basieren auf der kalkulatorischen Ermittlung des Anlagevermögens; daraus wird das kalkulatorische Eigenkapital abgeleitet, das die Verzinsungsbasis bildet. Dieses kalkulatorische Eigenkapital ist im Durchschnitt etwa doppelt so hoch wie das handelsrechtliche.
Maßgeblich sind hierfür zwei Effekte: Erstens erfolgt die handelsrechtliche Abschreibung in der Regel deutlich schneller als die kalkulatorische. Während handelsrechtlich häufig Nutzungsdauern von 20 bis 30 Jahren zugrunde gelegt werden, werden wesentliche Anlagengruppen wie Leitungen und Stationen kalkulatorisch über 40 bis 55 Jahre abgeschrieben.
Zweitens werden für Anlagen, die bis 2006 gebaut wurden, die Restwerte zu 40 Prozent zu Tagesneuwerten angesetzt. Diese Bewertung zu heutigen Preisen erhöht das regulatorische Anlagevermögen und damit das kalkulatorische Eigenkapital deutlich. Handelsrechtlich ist ein solcher Ansatz nicht zulässig.
Törnquist-Daten ordnen Gewinne der Netzbetreiber ein
Vor diesem Hintergrund wurden zur Einordnung der Gewinne der Netzbetreiber Daten aus der Törnquist-Datenerhebung von Strom- und Gasnetzbetreibern ausgewertet (Strom: 2019 bis 2022; Gas: 2018 bis 2021). Bezogen auf das kalkulatorische Eigenkapital liegt der Durchschnitt der plausibilisierten Datensätze bei 1,5 Prozent im Stromnetz und 6 Prozent im Gasnetz.
Während sich die Renditen im Gasnetz damit auf einem Niveau bewegen, das aufgrund der festgelegten Eigenkapitalzinssätze für "echtes" und übersteigendes Eigenkapital in diesem Zeitraum plausibel erscheint, erreichen Stromnetzbetreiber im Durchschnitt diese Renditen nicht.
Maßgeblich hierfür sind insbesondere Opex-Risiken, die sich etwa aus inflationsbedingt steigenden Betriebskosten, Mehr- und Mindermengen infolge der Einspeisung aus erneuerbaren Anlagen sowie allgemein strukturell zunehmenden Kosten für Verlust- und Ausgleichsenergie ergeben.
Nach Steuern fällt die Einordnung noch zurückhaltender aus: Unter Annahme eines üblichen durchschnittlichen Steuersatzes von 30 Prozent für Gewerbe- und Körperschaftsteuer liegt die Eigenkapitalrendite bei 1,1 Prozent im Stromnetz und 4,2 Prozent im Gasnetz.
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Ergebniseffekte und Finanzierungsstruktur beeinflussen Rendite
Neben den Durchschnittswerten zeigen sich weiterhin deutliche Bandbreiten, die sowohl auf individuelle Ergebniseffekte im Mehrjahresvergleich als auch auf strukturelle Unterschiede in der Finanzierungsstruktur zurückzuführen sind. Ein Netzbetreiber mit einer kalkulatorischen Eigenkapitalquote von 40 Prozent kann eine Eigenkapitalrendite von etwa 8 Prozent erwarten; bei einer kalkulatorischen Eigenkapitalquote von 80 Prozent liegt diese dagegen höchstens bei rund 6 Prozent.
Ursache ist der unterschiedliche Anteil des niedriger verzinsten übersteigenden Eigenkapitals: Im 40-Prozent-Fall entsteht kein übersteigendes Eigenkapital, während bei einer Eigenkapitalquote von 80 Prozent die Hälfte des kalkulatorischen Eigenkapitals mit dem deutlich geringeren EK-II-Zinssatz verzinst wird.
Die Bandbreite der kalkulatorischen Eigenkapitalrendite vor Steuern liegt im Gasnetz zwischen 3 Prozent und 12 Prozent und im Stromnetz zwischen -2 Prozent und 8 Prozent. Sie erklärt sich aus individuellen Ergebnisschwankungen und unterschiedlichem Eigenkapitaleinsatz, ist aber strukturell deutlich geringer als bei einer Betrachtung der handelsrechtlichen Eigenkapitalrendite.
Der Grund liegt in der systematisch einheitlicheren regulatorischen Bewertung des Anlagevermögens und damit des Eigenkapitals. Entsprechend weisen auch die kalkulatorischen Eigenkapitalquoten eine deutlich geringere Streuung auf als handelsrechtliche Eigenkapitalquoten.
Klare Schlussfolgerung für den Vergleich von Renditen
Wenn Renditen im regulierten Netzgeschäft verglichen werden, darf dies nicht auf Basis des handelsrechtlichen Eigenkapitals erfolgen, sondern muss auf das für Netzbetreiber relevante und regulatorisch vorgegebene kalkulatorische betriebsnotwendige Eigenkapital abstellen.
Hinzu kommt, dass die zuvor beschriebene Opex-Lücke in der Debatte häufig unterschätzt wird. Gerade Stromnetzbetreiber sehen sich seit Jahren mit kaum planbaren Ergebnisbelastungen konfrontiert. Wer aus handelsrechtlichen Eigenkapitalrenditen unmittelbar auf Übergewinne schließt, verfehlt daher die regulatorische Realität des Netzgeschäfts.
Zu den Gastautoren: Marcel Karp ist Senior Manager und Henry Otto Leiter Energy Consulting bei PwC Deutschland.
